美国银行承兑汇票市场发展历史及对我国的启示

内容摘要：

美国的银行承兑汇票市场起源于20世纪初，在20世纪80年代达到鼎盛后由盛转衰。本文分阶段描述了美国银行承兑汇票市场的发展，着重分析了每个阶段市场规模变化的动因，得出了银行承兑汇票市场建立在实体经济需求上、中央银行政策对银行承兑汇票市场发展具有重大影响、长期中商业信用短期融资工具对银行承兑汇票具有一定替代效应等结论。

活跃的银行承兑汇票市场最早出现在英国。19世纪的伦敦已经成为国际贸易中心和国际金融中心。由于很多外国借款人的信用不被当地投资者所认可，其签发的汇票很难转让。伦敦的商人银行利用娴熟的资信鉴别技术，以自己的信用对外国借款人签发的汇票进行承兑，促进了银行承兑汇票的转让和国际贸易的开展。为了促进本国国际贸易的发展，同时也将纽约建成能与伦敦竞争的国际金融中心，美国于20世纪初开始推动发展其自身的银行承兑汇票市场。

一、美国银行承兑汇票市场——建立阶段（1913年至1931年）

1913年，美联储甫一成立，就将银行承兑汇票作为购买和贴现的主要资产之一。此后18年间，美联储采取了一系列措施积极推动银行承兑汇票市场的发展，包括：鼓励银行开展承兑汇票业务；直接参与二级市场交易，有时甚至高于市场价买入银行承兑汇票以增加市场需求；接受以银行承兑汇票为标的的再贴现申请；与银行签订以银行承兑汇票为担保的回购协议；为在联储开立账户的外国央行代理购买银行承兑汇票，同时为这些承兑汇票背书以免除违约风险。

1916年到1931年间，美联储平均持有超过总量三分之一的银行承兑汇票。美联储的措施对美国银行承兑汇票市场的发展产生了积极影响。银行承兑汇票市场规模快速增长，1930年达到16亿美元以上。

与英国类似，在美国，银行承兑汇票主要用于国际贸易中的汇兑，此外有小部分用于国内货物运输和存储中的汇兑。1925到1931年间，银行承兑汇票平均为美国贸易总额的三分之一提供了融资。

二、美国银行承兑汇票市场——波动阶段（20世纪30年代到60年代）

1929年大萧条爆发，1930年至1933年间美国三分之一以上商业银行倒闭，对银行承兑汇票市场造成打击。之后，整个30年代美国市场利率持续下降，然而同期美联储的贴现利率下降幅度却远小于市场利率下降幅度，导致美联储贴现率远高于市场利率。到30年代后期，各商业银行几乎不再向美联储进行贴现。

从1934年到1946年，美联储基本退出了银行承兑汇票市场。美联储的退出对银行承兑汇票市场影响重大。银行承兑汇票市场规模到1943年下降到不足2亿美元。

二战后，随着国际贸易的恢复，美国银行承兑汇票市场开始恢复。外国央行于1946年末重新进入市场，美联储公开市场操作委员会于1955年授权纽约联储银行开展银行承兑汇票回购。到1960年，银行承兑汇票市场规模恢复到了大萧条发生之前的水平。

三、美国银行承兑汇票市场——快速发展阶段（20世纪70年代到80年代中期）

20世纪70年代到80年代中期，美国银行承兑汇票市场以空前绝后的速度扩张，市场余额从1970年的80亿美元左右增长到1984年6月的约820亿美元。一系列因素促进了这一时期美国银行承兑汇票市场的增长。

一是美国进出口贸易总额在这一时期发生了前所未有的增长。1970-1979年，美国进出口贸易的年均增速达到18.9%，远远超过之前十年间8.6%的年均增速。加之这一时期美国进出口贸易中使用银行承兑汇票进行融资的比例也有所增长，促进了美国银行承兑汇票市场规模快速增长。

二是这一时期银行承兑汇票仍享有一定的政策优惠。20世纪70年代，美联储认为美国的银行承兑汇票市场已足够成熟，于1974年停止为外国央行购买银行承兑汇票提供担保，1977年停止直接买卖银行承兑汇票[1]。但这一时期银行承兑汇票仍享有一定政策优惠，如美联储仍要代理外国央行购买银行承兑汇票，银行承兑汇票仍被用作贴现窗口的抵押品，银行在美联储规定的限额内持有的银行承兑汇票可以从存款准备金中豁免。由于这一时期的高利率增加了商业银行缴纳存款准备金的机会成本，而银行如果通过大额存单来吸收存款就必须维持更高的存款准备金，因此有动力通过转贴现或申请再贴现来获得资金。此外，1982年10月，美国国会通过银行出口服务法（Bank Export Services Act），大大放宽了银行开展承兑汇票业务的限额[2]。

三是全球范围内，美元银行承兑汇票的使用者增多。日本在50年代中期开始大幅增加使用美元银行承兑汇票，60年代日本在美元银行承兑汇票中的份额达到60%左右。到70年代，一些经济高速发展的发展中国家和地区（如韩国、中国台湾、中国香港等）和国际收支逆差国（如意大利等）也开始大量使用美元银行承兑汇票。1971年布雷顿森林体系瓦解，美元银行承兑汇票作为一种美元资产开始在全球范围被持有和交易，促进了美元银行承兑汇票市场的扩张。

四是浮动汇率体系带来全球范围的充裕美元，导致银行承兑汇票市场名义规模上升。随着布雷顿森林体系瓦解，1973年前后发达国家纷纷引入浮动汇率。浮动汇率体系下全球市场美元充裕，包括石油、农产品等在内的国际贸易商品价格上涨，导致70年代银行承兑汇票市场的名义规模大幅增长。

四、美国银行承兑汇票市场——停滞与衰落阶段（20世纪80年代中期至今）

从20世纪80年代中期开始，银行承兑汇票余额停滞在650亿美元上下的水平上，并于1989年后开始下降，仅仅三年间就下降到339亿美元（除银行持有自身承兑的票据以外）。此后，市场余额继续下降，直到2012年，美联储停止了对银行承兑汇票余额的年度统计。

美国银行承兑汇票市场的停滞和衰落有以下几方面原因。

一是从银行承兑汇票的国际贸易结算功能来看，越来越多跨国公司的建立和信息技术的进步使得国际贸易不再需要使用汇票进行结算。环球银行金融电信协会（SWIFT）于1973年成立，SWIFT的电子化系统提高了国际贸易结算的可靠性，电汇、托收、信用证等电子化支付结算方式开始逐渐取代银行承兑汇票。

二是从银行承兑汇票的融资功能来看，80年代美国商业信用迅速发展，融资成本更低、方式更灵活的短期融资工具先后出现，形成对银行承兑汇票的替代。一般而言，对于美国的进出口商，若信用评级较高，就可以选择建立在商业信用基础上的商业票据（commercial paper）进行融资；若信用评级不够高，则可以选择银行贷款、欧洲商业票据（Euro commercial paper）、信用增强商业票据（commercial paper with credit enhancements）、资产支持商业票据（asset-backed commercial paper，简称ABCP）或银行承兑汇票进行融资。相比银行承兑汇票而言，各种类型的商业票据成本更低，方式更加灵活：发行不需要贸易背景，发行人可以直接面向市场多种机构投资者，可以根据市场的需要和自己对资金的需求来设计商业票据的期限、利率等要素，正常情况下当天就可以筹集到资金，且可以根据需要滚动发行。所以， 80年代资产支持商业票据和欧洲商业票据的发明形成了对银行承兑汇票的替代。

三是从银行承兑汇票作为美元资产的功能来看，欧洲美元市场（Euro-dollar market）的发展对美元银行承兑汇票市场产生了替代。20世纪50年代，欧洲美元市场开始建立。1969年，欧洲美元市场规模达到美元银行承兑汇票市场的4倍左右。1985年广场协议签订，美元国际体系得到确立。欧洲美元作为美元资产的投融资便利性比银行承兑汇票更胜一筹。而且，后者的利率优势在这一时期逐渐消失， 80年代初，二者利差曾高达100bp，80年代后期利差消失，导致银行承兑汇票市场对二级市场参与者不再具有吸引力。

四是对银行而言，银行承兑汇票业务的政策红利逐步消失。1984年美联储停止了对银行承兑汇票的回购；1990年末，美联储对大额存单等非个人定期存款（nonpersonal time deposits）以及欧洲货币负债（Eurocurrency liabilities）免除了存款准备金，使得银行承兑汇票在一定限额内免除存款准备金的相对优势消失。

五是1980-1994年美国银行业发生危机，对银行承兑汇票市场造成打击。在此期间共有2912家银行和储贷协会（savings and loan association）[3]被迫关闭或接受联邦存款保险公司的援助，约占同期银行和储贷协会总数的14%，对于需有银行参与的银行承兑汇票市场造成打击。

五、美国银行承兑汇票市场对中国的启示

（一）银行承兑汇票市场建立在实体经济需求基础上

在美国，银行承兑汇票市场主要与国际贸易密切相关，两者之间相互促进：一方面，1990年以前的大部分时期银行承兑汇票都为美国10%以上的进出口贸易提供了融资；另一方面，支持美国银行承兑汇票发展的基础主要是美国进出口贸易的实体经济需求。

从我国的情况来看，实体经济需求同样是票据市场发展的基础。票据不仅是企业重要的支付结算工具，也是中小企业不可或缺的融资工具。未来我国中小企业的融资需求有望继续保持旺盛，我国银行承兑汇票市场具有非常广阔的发展空间。

（二）中央银行政策对银行承兑汇票市场发展具有重大影响

纵观美国银行承兑汇票市场发展过程，美联储在其中发挥的作用十分巨大。为促进银行承兑汇票市场发展，美联储采取了一系列措施，包括将银行承兑汇票作为其购买和贴现的主要资产之一，代理外国央行购买银行承兑汇票并为这些承兑汇票提供担保，豁免一定限额内银行承兑汇票的存款准备金要求等。这些措施对银行承兑汇票市场的发展功不可没。

从我国的情况来看，银行承兑汇票市场的建立与发展同样离不开中央银行的培育和支持。近些年来，人民银行多管齐下支持票据市场发展，发挥再贴现政策在调整信贷结构、优化信贷资源配置方面的作用，健全票据市场基础设施。目前，票交所正在根据人民银行的要求，依托中国票据交易系统开发建设再贴现业务子系统，为再贴现操作提供高效、安全、便捷的电子化处理平台，有助于提高再贴现作为货币政策工具的精准度和有效性。

（三）长期来看，建立在商业信用基础上的企业短期融资工具对银行承兑汇票具有一定的替代效应

从美国银行承兑汇票市场的经验看，银行承兑汇票市场的起源来自于20世纪初全球贸易企业商业信用的不足，随着20世纪80年代商业信用的发展，包括资产支持商业票据、欧洲商业票据等企业融资工具以其方式灵活、融资便捷的优势，产生对银行承兑汇票市场的替代，在一定程度上造成了后者的停滞与衰落。到目前，商业票据已经占据了美国绝大部分票据（open market paper）市场。

从我国目前的企业短期融资来源看，2016年末，非金融企业短期贷款融资余额27.6万亿元，非金融企业票据融资余额5.5万亿元，短期融资券和超短期融资券存量2.1万亿元，银行承兑汇票在满足企业短期融资需求上发挥着重要作用。然而从长期看，随着信用环境的改善，不同的短期融资工具之间将具有一定的替代效应。因此，可根据实体经济需求，不断丰富票据市场的内涵与外延，完善制度安排，健全服务体系，不断拓展银行承兑汇票市场潜力，积极培育商业承兑汇票市场，研究探索融资性票据，不断满足实体经济多元化需求。

文章来源：上海票据交易所

采编人：蒋露茜  审核人：孙升